导读

如何构造衡量投资者企业社会责任情绪的指标？企业如何应对投资者企业社会责任情绪？本期小编给大家分享会计学权威期刊The Accounting Review的最新文章，让我们从新的视角认识企业实施社会责任活动的动机。

原文：Naughton J P, Wang C, Yeung I. Investor Sentiment for Corporate Social Performance[J]. The Accounting Review, 2019, 94(4):401-420.

一、引言

既有研究已经证实了投资者企业社会责任（Corporate social responsibility，简称CSR）情绪对公司财务决策的影响，如股利支付（Baker and Wurgler，2004）、股票发行（Pagano et al.，1998）、投资行为（Gilchrist et al.，2005; Polk and Sapienza，2009）、股票分割（Baker et al. 2009）等。Investor Sentiment for CSR（下文统称投资者CSR情绪）对企业社会责任活动的影响十分重要，不仅可以影响资本的配置，而且可能避免潜在的经济损失。本文对投资者CSR情绪与企业社会责任活动之间的关系进行了探讨。

二、研究问题

投资者CSR情绪是否影响企业社会责任活动？如何影响企业社会责任活动。

三、研究设计

本文研究设计包括了三个部分：第一，阐述如何计算市场层面的社会责任溢价，并以此作为衡量企业社会责任活动相关的投资者CSR情绪；第二，使用段时间窗事件研究，计算当投资者CSR情绪高涨时期，企业社会责任活动公告的市场异常反应；第三，企业如何应对投资者CSR情绪？

四、实证结果

（一）投资者CSR情绪的衡量

参考Baker and Wurgler（2004）和Polka and Sapienza（2009）的研究，以分年度计算的企业异常社会责任活动（回归模型残差）为基础，用最高五分之一分位数减去最低五分之一分位数并取自然对数，以此衡量市场的投资者CSR情绪。其中，CSR指标源自Thomson Reuters ASSET4 数据中的企业CSR得分。表2列示了计算模型的回归结果，以此计算获取模型残差。

（二）企业社会责任公告的市场异常反应

使用如下模进行验证，作者使用与社会责任活动相关的公告发布3天的异常收益作为被解释变量，以前述计算的投资者CSR情绪作为解释变量，具体如下：

表4列示了回归的结果，PREM系数显著为正，表明本文的投资者CSR情绪指标捕获了投资者偏好的一个独特的角度。本文还进行了两个稳健性检验：第一，使用企业非社会责任活动公告计算的CAR值回归，未发现前述结论；第二，考虑可能存在“动量效应（momentum effect）”，本文删除了动量最大的五分之一的公告，前述结论不变。

（三）企业对投资者CSR情绪的回应

使用如下模型进行验证，作者使用企业异常社会责任作为被解释变量，以上一期的投资者CSR情绪作为解释变量，考察企业的社会责任行为的变化，具体如下：

表5列示了回归的结果，PREM系数显著为正，表明企业采取了更多的社会责任活动来应对投资者CSR情绪。进一步通过两个横截面差异检验，表6的结果表明，当企业的盈余质量越低、分析师覆盖越少、拥有较高R&D投资时，企业为应对投资者CSR情绪采取的社会责任活动越多；当企业股票换手率越高、短期投资者持股时，企业为应对投资者CSR情绪采取的社会责任活动越多。

（四）进一步研究

本文还进行两个进一步检验：第一，市场层面的投资者CSR情绪与未来股票收益；第二，考虑存在特殊风险的企业以及被关注社会责任的机构投资者持股时，公司如何应对投资者CSR情绪。

表7的结果表明，市场层面的投资者CSR情绪与未来的收益负相关，说明未来期间企业会回归基本价值，存在Reverse的现象。表8的结果发现，当企业存在特殊风险以及企业被关注社会责任的机构投资者持股时，公司更可能采取更多的社会责任活动以应对投资者CSR情绪。

五、研究结论

总体来讲，本文验证了并计量了投资者CSR情绪，而且发现企业为回应投资者CSR情绪采取推动社会责任的行动。本文的发现有重要的理论和实践意义：理论上，本文丰富了企业社会责任活动驱动因素和投资者CSR情绪经济后果的研究；实践中，在考虑股票短期价值时应当考虑投资者CSR情绪的影响。未来的研究可以考虑投资者CSR情绪对企业社会责任信息披露的影响。